在年以前，医药女神葛兰的基金在市场上可谓风头无二，尤其是在年春节后，大消费蓝筹遭到重锤之后。在年7月以前，医药走出了一波超额行情。那就是葛兰的高光时刻。可是，7月之后，医药的行情直转极下，跌幅远大于指数。我一个做编辑的朋友，大概是在年初买了中欧的基金。下半年开始，几乎每周每月都在朋友圈，发各种关于中欧和葛兰的自己编的段子。

医药行业，到底怎么了？难道医药行业不再是朝阳产业吗？尤其是最近，随着医药股的大幅下挫，媒体上多了非常多的对医药行业行业拐点的评论。认为，随着国家对整个行业的政策转向，医药行业会逐渐步入和教育行业一样的管制行业。整个行业的衰退难以避免。

我一直在想一个问题，关于价值投资和长期持股。长期持股的前提条件是什么？巴老曾经提过一个重要的概念“卵巢彩票”。巴菲特之所以能成为价值投资的集大成者，是因为他中了卵巢彩票，降生在了美国。而其他没有这个前提条件的人，就中不了这个彩票，享受不到这样的福利？所以，在不同的国家价值投资到底意味着什么？关于长期投资，到底哪些行业可以长期投资？在什么时间段可以长期投资？这个长期到底是多长时间？这些是比价值投资和长期持股这样的基本概念更重要的事情。

带着这些问题，拾贝开始了行业研究的航行。希望，我们终究可以通过我们的思考触及到这些问题的脉络，并能最终给我们的交易一些指引。

拾贝的行业研究是从交易出发，最终回到交易。我们毕竟不是行业从业者，对很多行业发展的具体问题不会去纠结，也并非我们可以去触及的。那些问题，就留给实体经营者吧。

那么，现在，我们就踏上医药行业资本市场发展的历史追寻和窥视未来之旅。但愿，我们能找到那台历史的时光机。

一、医药行业整体的发展趋势研究

我们有一个设想，在资本市场对于一个行业投资价值的判断。来自于这个行业在整个国家经济结构出所处的地位和发展趋势。

从图中，我们可以看到医药行业在A股市值和利润占比都在05年到09年这一轮周期中有一个快速的下降。行业的营收增速也是低于整个A股的。然而，同时，这个阶段也是行业整体利润增速最高的阶段。这说明了一个很有趣的现象，那是中国重工业化的历史时代，虽然医药行业发展的绝对速度最快，但在国家行业中的地位却在下降。资本市场的地位也就随之下降。

从这张各个周期的股价走势图当中，我们可以看到，第一轮周期，医药行业的整体走势是弱于全指的。

但是，从第二轮周期开始，医药行业的市值、利润占比开始持续抬升。同时，行业营收增速开始超越全市场的营收增速；利润的绝对增速虽然在下降，但是相对全市场利润增速的相对优势却从1.2扩大至1.7。第二个周期，是医药行业全面超越整个市场的一个周期。而行业的股价也在相对涨幅和绝对涨幅上全面超越了全指。

第三轮周期，医药行业的市值、利润占比继续抬升。行业的营收增速绝对值基本保持住15%的水平，相对全市场的的优势还在扩大。然而，利润增速绝对值有一定程度的下降，从19%跌至15%，但相对全市场的优势继续扩大。毫无疑问，医药在第三轮周期仍然是扩张行业。从股价表现来看，即使在股价与基本面脱钩的水牛行业的年，医药的涨幅也和全指接近，并在17、18年股价和基本面回归的那轮小周期中涨幅超过了全指。但绝对收益已经开始和指数持平。

当前这轮周期，医药行业的市值、利润占比继续抬升。但这轮调整时市值和利润的下跌速度已经超过了前几个周期。行业的营收增速降到了11%，已和全行业的10%接近。而利润的增速和全市场的相对优势出现了首次下跌。股价表现来看，上涨的幅度大于全指，但是，下跌的速度同样超过了全指。

综合上面的分析，我们判断，医药行业正处在从扩张转向成熟的拐点阶段。是否正式转为成熟行业，仍然需要等待营收、利润的数据和在整个市场中的地位现状来确认。本轮周期结束后，才能有更进一步的认识。

从估值水平来看，医药行业历来有较高的溢价。但经历了2轮估值溢价提升后，医药行业的估值溢价正在回归。我们尚不知道最终会回归到多少，但从上几轮的低点来看，目前31倍左右的估值并不能说已经完全到了底部，即使是行业扩张期最强劲的第二、三个周期，其估值低点也回落到了26、27倍。我们甚至认为，整个行业的PE低点还会进一步降低，这轮低点将低于上轮低点的23.5。也就是说，整个行业的PE仍有20%以上的跌幅空间。

二、医药行业的好日子和未来就此结束了吗？

那到未必。

医药行业即使成为成熟行业，也是在国民经济中地位最重要的行业之一。成为成熟行业以后，其各个子行业的发展会开始分化。也就是说，依然存在结构性的投资机会。

那么结构性的投资机会在哪呢？

所以，我们要对子行业进行再深一步的研究。

1、子行业发展趋势的研究：

从市值占比的图中，我们基本可以看到，化学制药、中药和商业医药基本上都处于收缩的子行业；生物制药相对较稳定；而医疗器械和医疗服务正处在扩张期。

中药的占比从最早的超过40%一路下跌至最近的10%-20%；化学制药从最早的超过35%下降至25%以下；医药商业从最早的4%一路上升到超过10%，又急速下跌至4%。生物制药从最早的20%-25%略微下滑至15%-20%。医疗器械从5%一路上升到接近25%；医疗服务更是从0上升到接近20%。

从利润占比来看，中药的利润占比从最高的70%一路下跌到现在的不到20%；化学制药的利润占比从最高的接近60%下跌到现在的20%出头；医药商业从4%一路上升到18%，再迅速回落到10%。生物制药的利润占比基本稳定在10%-20%之间。医疗器械的利润占比基本是从0上升到超过30%；医疗服务第二周期还是0，现在上升到6%-8%，显然还有大幅的上升空间。

2、各个子行业的股价走势的结构分析

这个图比较复杂，我们在分析的过程中，借助引弓展示的现代科技手段，看到了各个子行业的动态流动图。得出一个非常有价值的结论。

各个子行业呈现出明显的，有规律的、先后顺序的强于行业指数的走势。分别是：化学制药、中药、医药商业；然后是生物医药；最后是医疗器械和医疗服务。我们判断其未来的相对走势，应该也是这个顺序。

（未完待续）